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美元指数进入高波动时期

激石外汇2025-03-04 12:00:13外汇资讯95

  从美元指数周期切换来看,美元指数的走势与美国经济息息相关——美元指数的上升均伴随美国在全球经济中比重的提高,反之伴随经济比重的下降,美元指数均趋弱。疫情后,美国经济复苏的进程和程度均持续好于其他发达经济体,美元指数持续处于强势。

  截至2024年末,美国经济较疫情前累计增长了15%以上,但其他发达经济体累计增幅均未超过5%,相应美元指数自2022年4月突破100后,就持续位于100上方,期间最高曾涨至115。特朗普胜选后,美元指数一度涨至110,后有回落,但保持在106上方,目前在107附近。

  鉴于在持续了两年多的高利率环境背景下,美国就业市场至今表现出了极强的韧性,显示其经济的领先态势尚未中断,而IMF的最新预测甚至乐观的认为,在2029年之前,美国经济都将保持领先。基于美国经济的基本面与市场预期,本次美元指数由强转弱的周期切换或将更缓慢,即美元指数向下突破100的概率仍偏低,但在受多因素推动下,美元指数将进入高波动时期。美元指数的历史数据也显示,在周期切换前,往往都先经历高波动阶段。

  首先,市场无法对特朗普政策进行定价。

  与首个任期相比,这一次特朗普主导的“美国优先”叙事将得到更有力的伸张,特朗普任职以来签发的行政令数量,充分体现了这种伸张,但由此也带来了一系列的副作用——政令太多,头绪太多,加之特朗普的反复,金融市场不仅无法予以准确定价,并受诸多不可测和不确定叠加影响,市场波动明显加剧。

  其次,关税政策本身携带的信号十分复杂。

  美元指数是美元与多种非美货币多边汇率交易的结果,而加征关税的外溢性影响无疑会增加非美货币的贬值压力,因此,加征关税往往会增强美元指数,但强势美元并不利于美国“贸易赤字”的改善。关税不利于美国贸易条件的改善,更不利于制造业回流后的利润实现,此点在特朗普首个任期内已经得到印证。

  第三,贝森特与鲍威尔的协调也存在不确定。

  特朗普胜选以来,出于对未来通胀的担忧,市场的通胀预期出现了明显上升,美国密西根大学调查的1年期通胀预期连升四个月已至4.3%,5年期通胀预期更是升至3.5%,为有数据以来的最高。为此,包括鲍威尔在内的联储官员均表态,需要观望,并已于1月按下了“降息”暂停键。

  目前,市场的预期显示,最快也得等到6月份,美联储才可能恢复降息,但年内也就降息2次。美联储的克制,直接影响到特朗普降低财政赤字的紧缩性财政政策主张的实现。

  目前,美国联邦债务规模已经超过36万亿美元,2023-2024财年,美国联邦债务支付的利息接近9000亿美元,占美国联邦财政收入的比重已接近20%,表明利率水平对美国债务的可持续性至关重要,即紧财政需要相对低的利率环境来配合。然而,通胀担忧升温以及独立性使命,使得美联储配合财政的难度上升,财政与货币政策的难协调,对美元指数影响同样复杂,债务问题削弱市场对美元的长期信心,而短期的高利率环境则支撑美元。

  第四,海湖庄园协议的潜在影响。

  针对美国面临的贸易与财政“双赤字”问题,特朗普的经济顾问委员会主席斯蒂芬・米兰曾于去年11月发表一份题为《全球贸易体系重构用户指南》(A User’s Guide to Restructuring the Global Trading System)的路线图,政策建议包括调整美元储备货币角色、关税与汇率政策结合、采取多元货币政策调整汇率、贸易政策与国家安全挂钩、平衡市场波动与结构调整等,目的是消除“美元持续高估”造成的失衡。

  虽然米兰的主张难以在短期内完全落地,但基于美元的储备货币低位,特朗普尝试性的开展测试是极有可能的,其潜在影响一定是巨大的,而且是难以评估的。历史经验显示,每当市场面临巨大波动风险时,美元反而在避险需求推动下走强——“我们的货币、你们的问题”(约翰・康纳利,1971年)。由此,米兰路线给美元指数带来影响将十分复杂。

  基于上述观察,我们只是觉得美元指数将进入高波动时期,至于美元指数何时开启明确的周期切换,还没有感受和认知到明确的线索。

  (作者单位中国建设银行金融市场部,仅为个人观点)

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